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Original-Research: MS Industrie AG - von Montega AG

Einstufung von Montega AG zu MS Industrie AG

Unternehmen: MS Industrie AG
ISIN: DE0005855183

Anlass der Studie: Update
Empfehlung: Kaufen
seit: 09.05.2019
Kursziel: 4,70
Kursziel auf Sicht von: 12 Monaten
Letzte Ratingänderung: -
Analyst: Patrick Speck

Round Table thematisiert jüngste strategische Weichenstellungen
 
MS Industrie hat vergangene Woche den Geschäftsbericht 2018 vorgelegt. Wir
haben angesichts dessen am Montag mit dem CEO ein Investorenmeeting in
München veranstaltet und dabei die folgenden wesentlichen Erkenntnisse
gewonnen.
 
Starker Jahresabschluss in beiden Segmenten: Der Konzernumsatz stieg auf
Basis eines starken Schlussquartals um 12,8% auf 282,8 Mio. Euro und fiel
damit leicht höher aus als erwartet (MONe: 280,0 Mio. Euro). Das Segment
Powertrain leistete einen Umsatzbeitrag i.H.v. 223,2 Mio. Euro (+13,2%),
womit die hohe Erlösdynamik der ersten 9M (+12,0%) auch in Schlussquartal
anhielt. Im Segment Ultrasonic stieg der Umsatz in Q4 zudem sprunghaft an,
so dass hier auf Gesamtjahressicht ein Plus von 11,6% auf 59,5 Mio. Euro
erzielt wurde (9M: +2,1%).
 
Ergebniszahlen überzeugen, Cashflow stichtagsbedingt schwach: Das Konzern
EBIT lag mit 10,8 Mio. Euro ebenfalls leicht über unseren Erwartungen
(MONe: 10,3 Mio. Euro). Aufgrund eines etwas besseren Finanzergebnisses
sowie einer niedrigeren Steuerquote von 23,2% (MONe: 26,0%) fiel der
Konzernjahresüberschuss sogar deutlich besser aus als antizipiert (7,2 Mio.
Euro vs. MONe: 6,3 Mio. Euro). Die gute Ergebnisentwicklung spiegelte sich
allerdings nicht im Free Cashflow wider, der mit -11,0 Mio. Euro noch
deutlich unter unserer Prognose (MONe: 0,0 Mio. Euro) lag. Grund hierfür
ist ein signifikanter Forderungsanstieg, bedingt durch die späten
Kundenabrufe im Bereich Ultrasonic. So lagen die Bereichsumsätze im
Dezember in etwa beim 3-fachen des durchschnittlichen Monatsumsatzes. Der
Vorstand bezeichnete den hohen Forderungsbestand allerdings als reinen
Stichtagseffekt, so dass sich in Q1 2019 die Forderungen normalisieren und
entsprechend ein deutlich positiver Cashflow zu verzeichnen sein sollte.
Nennenswerte Forderungsausfallrisiken ergeben sich aufgrund der solventen
Kundenstruktur im Automotive-Segment traditionell ohnehin nicht.
 
Erhöhte Dividende wahrscheinlich: Aus der Ende März gemeldeten
Veräußerung
des Fertigungsauftrags für den Daimler Weltmotor in den USA resultiert bis
2022 ein auf insgesamt vier Tranchen verteilter direkter Verkaufserlös
i.H.v. umgerechnet rund 35 Mio. Euro. Davon wird MS Industrie rund 40% zur
Schuldenreduktion einsetzen sowie weitere 40% für etwaige M&A-Maßnahmen
vorhalten. Die übrigen 20% dürften in Form einer erhöhten Dividende auf
mindestens zwei Jahre verteilt ausgeschüttet werden. Wir gehen daher davon
aus, dass der Vorstand, vorbehaltlich der Zustimmung des Aufsichtsrats, der
bevorstehenden HV bereits für das abgelaufene Geschäftsjahr 2018 eine
stabile Basisdividende i.H.v. 0,03 Euro je Aktie sowie eine Zusatzdividende
von 0,06 Euro vorschlagen wird, was einer ersten Gesamtausschüttung von 2,7
Mio. Euro entspräche.
 
Diverse Sondereffekte im laufenden Jahr: Für 2019 rechnet der Vorstand mit
einem Umsatz von rund 230 Mio. Euro und deutlich steigenden
Ergebniskennziffern durch den Entkonsolidierungseffekt i.H.v. rund 17 Mio.
Euro. Bereinigt darum gehen wir ceteris paribus von einem EBIT in etwa auf
Vorjahresniveau aus. Die Eigenkapital-Quote dürfte vor IFRS 16-Effekten auf
mehr als 50% steigen (2018: 38%). Auf Basis der gegenwärtig als 'Operating
Lease' gehandhabten Leasingverhältnisse für Immobilien-, KFZ und
EDV-Leasing wird die Erstanwendung von IFRS 16 jedoch vermutlich einen
bilanzverlängernden Effekt von rund 21 Mio. Euro (bzw. 12% der Bilanzsumme
per 31.12.2018) zu Lasten des EK-Quote mit sich bringen. Nach IFRS
16-Effekten sollte laut Vorstand aber eine Steigerung der EK-Quote auf ca.
45% verbleiben, womit die vereinbarten Covenants von 30% bequem eingehalten
werden. Auf Ebene der GuV rechnen wir aus IFRS 16 mit einem positiven
EBITDA-Effekt von rund 3 Mio. Euro, durch die höheren Abschreibungen dürfte
sich das EBIT aber nur unterproportional verbessern und das Finanzergebnis
leicht verschlechtert darstellen. Wir haben die entsprechenden Effekte in
unserem Modell nun berücksichtigt.
 
Neue Umsatzpotenziale für Powertrain: Inklusive des kompletten
Weltmotorenauftrags erzielte Powertrain Diesel in 2018 Umsatzerlöse von
knapp 205 Mio. Euro, wovon ca. 40% bzw. 83 Mio. Euro auf den zu Anfang Q2
2019 veräußerten Auftrag mit Daimler in den USA entfielen. Im laufenden
Jahr dürfte der Bereichsumsatz daher auf rund 143 Mio. Euro sinken und der
Anteil des Großkunden Daimler auf ca. 54% abnehmen (2018: 77%). Durch u.a.
das Hochlaufen des Neuauftrags von Scania (ab 2021) auf bis zu 175.000
Motoreneinheiten p.a. verfügt MS Industrie jedoch bereits heute über ein
gesichertes Umsatzvolumen ('booked business') für 2026 i.H.v. 147,0 Mio.
Euro im Dieselbereich. Der Daimler-Anteil dürfte damit perspektivisch auf
rund 40% fallen. Dabei wird mit einem Zielumsatzniveau aus dem
Scania-Auftrag i.H.v. rund 27 Mio. Euro kalkuliert.
 
MS Industrie ist bislang zur Belieferung zweier Motorenkomponenten für die
neue LKW-Motorenplattform der VW-Gruppe nominiert (Kipphebel und Achsen).
Sollten diese (wie für den Daimler-Weltmotor) als komplett montiertes Modul
geliefert werden, dürfte sich das potenzielle Umsatzvolumen auf etwa 50 bis
60 Mio. Euro annähernd verdoppeln. Wir halten es für wahrscheinlich, dass
von Seiten VWs noch in diesem Jahr eine positive Entscheidung diesbezüglich
gefällt wird, haben die entsprechenden Effekte aber noch nicht in unsere
GuV-Planung einbezogen. Aus der für die kommenden Jahre vereinbarten
wechselseitigen Lieferbeziehung zu Gnutti ergeben sich durch eine
Einkaufskooperation zudem Kostensenkungspotenziale ab 2021, da anschließend
die vorgegebenen Setzlieferanten entfallen.
 
Kurzfristig gemischtes Bild bei Ultrasonic: Zunehmende Bedeutung für die
gesamte Equity Story erlangt nichtsdestotrotz der Bereich Ultraschall
Serienmaschinen, der in 2018 Erlöse von rund 2 Mio. Euro erzielte, das
operative Ergebnis aber noch mit rund 1,5 Mio. Euro belastete. Nach der
intensiven Rekrutierung von Vertriebspersonal und dem Rollout in den USA
sollen die Serienmaschinen im laufenden Jahr bereits einen Umsatzbeitrag
von ca. 6 Mio. Euro bei ausgeglichenem Ergebnis generieren. Mittelfristig
wird unverändert ein Umsatzvolumen von über 10 Mio. Euro avisiert, das u.E.
in 2021 erreicht werden dürfte. Mit der wachsenden installierten Basis
sowie dem zunehmenden Aftersales-Potenzial erscheinen perspektivisch Margen
von mehr als 20% realistisch.
 
Auf dem organischen Ausbau dieses Geschäftsbereichs liegt daher ein
Hauptaugenmerk des Managements in den kommenden Jahren. Seit Einführung der
Serienmaschinen Ende 2016 konnten bereits mehr als 40 namhafte
Referenzkunden gewonnen werden, weitere wichtige Impulse dürfte zudem die
nur alle drei Jahre stattfindende K-Messe Ende Oktober bringen. Zudem sehen
wir im Bereich Serienmaschinen das Potenzial für Übernahmen kleinerer
Wettbewerber mit technologischem Know-How.
 
Für das Ultraschall-Geschäft rechnet der Vorstand in 2019 trotz des
erwarteten starken Wachstums bei den Serienmaschinen in Summe nur mit
leicht steigenden Umsätzen. Hintergrund dessen sind Verschiebungen der
Produktionsstarts neuer Fahrzeugmodelle bei einigen Automotive-Kunden und
damit bestenfalls eine stagnierende Entwicklung im Bereich der
Sondermaschinen.
 
Fazit: Der Vorstand hat in beiden Geschäftssegmenten zuletzt wesentliche
strategische Weichenstellungen getätigt, die uns sinnvoll erscheinen und
die Gesellschaft nachhaltig breiter aufstellen. Während die Planbarkeit im
Bereich Powertrain über die nächsten Jahre hinweg relativ hoch ist, halten
wir die Visibilität im Segment Ultrasonic kurzfristig noch für
vergleichsweise gering. Da dieses für die Equity Story aber zunehmend an
Bedeutung gewinnt, bedarf es neuer Impulse in Form von Vertriebserfolgen,
die u.a. im Rahmen der Weltleitmesse im Oktober erzielt werden sollten.
Nach Überarbeitung und Fortschreibung unseres DCF-Modells ergibt sich ein
neues Kursziel von 4,70 Euro (zuvor: 4,50 Euro). Die Aktie bleibt u.E.
damit insbesondere für längerfristig orientierte Investoren attraktiv.
 
 
 
+++ Diese Meldung ist keine Anlageberatung oder Aufforderung zum Abschluss
bestimmter Börsengeschäfte. Bitte lesen Sie unseren RISIKOHINWEIS /
HAFTUNGSAUSSCHLUSS unter http://www.montega.de +++
 
Über Montega:
 
Die Montega AG ist eines der führenden bankenunabhängigen Researchhäuser
mit klarem Fokus auf den deutschen Mittelstand. Das Coverage-Universum
umfasst Titel aus dem MDAX, TecDAX, SDAX sowie ausgewählte Nebenwerte und
wird durch erfolgreiches Stock-Picking stetig erweitert. Montega versteht
sich als ausgelagerter Researchanbieter für institutionelle Investoren und
fokussiert sich auf die Erstellung von Research-Publikationen sowie die
Veranstaltung von Roadshows, Fieldtrips und Konferenzen. Zu den Kunden
zählen langfristig orientierte Value-Investoren, Vermögensverwalter und
Family Offices primär aus Deutschland, der Schweiz und Luxemburg. Die
Analysten von Montega zeichnen sich dabei durch exzellente Kontakte zum
Top-Management, profunde Marktkenntnisse und langjährige Erfahrung in der
Analyse von deutschen Small- und MidCap-Unternehmen aus.

Die vollständige Analyse können Sie hier downloaden:
http://www.more-ir.de/d/18005.pdf

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Montega AG - Equity Research
Tel.: +49 (0)40 41111 37-80
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Für den Inhalt der Mitteilung bzw. Research ist alleine der Herausgeber bzw. 
Ersteller der Studie verantwortlich. Diese Meldung ist keine Anlageberatung
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