Das Wachstum im Sektor der Kommunikationsagenturen ist bescheiden und wird hauptsächlich durch Akquisitionen vorangetrieben. Havas macht da keine Ausnahme, denn zwischen 2018 und 2024 ist der konsolidierte Umsatz von 2,2 auf 2,7 Milliarden Euro gewachsen, was einer jährlichen Wachstumsrate von 4,5% entspricht.

Havas hat nicht die Margen von Publicis, Omnicom oder Interpublic; es hat auch nicht dieselbe Größe, da sein Umsatz ein Sechstel des ersten und zweiten und ein Drittel des dritten beträgt; noch hat es die gleiche Diversifikation des Aktivitätenportfolios.

Dennoch bleibt es eine sehr respektable Cash-Maschine mit historischer Expertise im Mediakauf, einer ausgezeichneten transatlantischen Positionierung und einem starken Ruf im Gesundheitsbereich, wo es sich zwangsläufig spezialisiert hat. Zum Beweis: In den letzten zwei Jahren generierte Havas einen durchschnittlichen jährlichen freien Cashflow von 300 Millionen Euro nach Akquisitionen, basierend auf 2 Milliarden Euro Eigenkapital und ohne den Einsatz von Leverage.

M&A-Transaktionen sind zahlreich – mit 32 Übernahmen in fünf Jahren ist Havas eines der aktivsten Unternehmen in dieser Hinsicht – aber in der Regel von kleiner Größe. 

Das Kapital von Havas ist in 992 Millionen Aktien aufgeteilt. Zum Kurs von 1,6 Euro am Ende des letzten Handelstages schwankt die Marktkapitalisierung also um 1,6 Milliarden Euro. Dazu kommen 594 Millionen Euro Nettoverschuldung zum 30. September 2024, laut den Angaben des Börsenprospekts, um so einen Unternehmenswert von 2,2 Milliarden Euro zu erhalten.

Um ein gutes Bild abzugeben, sollte man im Unternehmenswert auch die Rückstellungen in Höhe von 155 Millionen Euro zum 30. September 2024, sowie die außerbilanziellen Verpflichtungen in Höhe von 306 Millionen Euro und die 270 Millionen Euro an "Earn-outs" berücksichtigen. In diesem Rahmen würde sich der Unternehmenswert eher 2,9 Milliarden Euro nähern. 

Auf Gewinnebene schätzt MarketScreener, dass der Cash-Gewinn – oder freie Cashflow – von Havas in den letzten zwei Jahren bei etwa 300 Millionen Euro nach Steuern, aber vor Akquisitionen lag. Bezogen auf die Marktkapitalisierung ergibt diese Zahl eine sehr attraktive Bewertung von weniger als dem 6-fachen des freien Cashflows vor Akquisitionen. Da Havas voraussichtlich keine Probleme haben wird, seine Schulden zu refinanzieren, macht es Sinn, die Dinge aus dieser Perspektive zu betrachten.

Wenn man eine zusätzliche Vorsicht walten lassen wollte, würde die Bewertung auf Basis des Unternehmenswerts ohne Rückstellungen, außerbilanzielle Verpflichtungen und andere langfristige Verbindlichkeiten um das 7- bis 8-fache des freien Cashflows schwanken. Auf der konservativsten Basis – einem Unternehmenswert von 2,9 Milliarden Euro – bleibt die Bewertung niedrig, nur knapp unter der berühmten Schwelle des 10-fachen des freien Cashflows.

In dieser Hinsicht scheint Havas sehr attraktiv bewertet zu sein, und auf jeden Fall deutlich unter dem Unternehmenswert, den wir vor seiner Trennung von der Muttergesellschaft Vivendi SE skizziert hatten. Dieser Abschlag könnte möglicherweise durch den Zwangsverkauf der Aktionäre von Vivendi erklärt werden, die die Anteile ihrer Spin-offs nicht behalten wollen oder können, und in geringerem Maße durch die verriegelte Kontrolle durch den Bolloré-Clan.

Die Originalversion dieses Artikels (17.12.) wurde geändert.