VALUE : Geschäftsbericht 2021

VALUE-HOLDINGS Aktiengesellschaft

Geschäftsbericht 2021

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INHALT

Seite

Vorwort des Vorstands

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Portfolio	5
Value-Holdings Aktie	15

Lagebericht	17
Ausblick	25

Jahresabschluss	27
Bilanz	27
Gewinn- und Verlustrechnung	28
Anhang	29
Organe der Gesellschaft	32

Bericht des Aufsichtsrats	34
Bestätigungsvermerk	35
Fünfjahresüberblick	38

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MIT GEDULD UND DISZIPLIN WERT SCHAFFEN

Die Value-Holdings AG investiert in deutsche Unternehmen, die börsennotiert sind. Nicht notierte Unternehmen aus dem Mittelstand runden unser Portfolio ab.

Wir investieren oft in Familienunternehmen. Familien wollen den Erfolg ihres Unternehmens für die folgenden Generationen sichern. Das verhindert kurzfristiges Quartalsdenken. Investitionen, die den langfristigen Erfolg sichern, kurzfristig jedoch den Ertrag belasten, werden trotzdem gemacht. Dadurch werden auch Interessenkonflikte zwischen Managern und Eigentümern verringert.

Wir investieren in Unternehmen, deren Produkte oder Dienst- leistungen Nutzen schaffen. Unternehmen aus der produzierenden Industrie, Baustoffhersteller und Chemieunternehmen finden sich häufig in unserem Portfolio. Dazu Konsumgüterhersteller sowie Handels- oder Dienstleistungsunternehmen. Auch Technologie und Software steht in unserem Fokus, allerdings decken sich deren Bewertungen oft nicht mit unseren Preisvorstellungen.

Wir investieren nicht in Banken und Versicherungen, nicht in Energieversorgungsunternehmen und nicht in Gaiming-Anbieter und Waffenproduzenten. Diese Unternehmen sind in unseren Augen nicht bewertbar, zu starken regulatorischen Eingriffen unterworfen oder die Geschäftsmodelle decken sich nicht

mit unseren Wertvorstellungen.

Bei der Auswahl legen wir Wert auf eine hohe Bilanzqualität. Mit einer hohen Eigenkapitalquote und niedriger Verschuldung können Krisen besser überstanden werden. Entscheidend für den Kauf ist die Bewertung: Ist der bezahlte Preis zu hoch, wird selbst ein gutes Unternehmen kein gutes Investment!

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VORWORT DES VORSTANDS

Sehr geehrte Aktionärinnen und Aktionäre,

die Anleger konnten im abgelaufenen Geschäftsjahr 2021 mit der Entwicklung ihrer Aktien zufrieden sein. Der Deutsche Aktienindex DAX hat um 15,6 % zugelegt und auf einem Stand von 15.885 Punkten geschlossen. Das ist mehr als vor Beginn der Corona-Pandemie. Doch die Entwicklung an der Aktienbörse war zweigeteilt: Das starke 1. Halbjahr mit hohen Kursgewinnen war beflügelt von den Erfolgen von Biontech & Co., die wirksame Corona-Impfstoffe zur Verfügung stellen konnten. Im 2. Halbjahr dagegen ging es unter Schwankungen seitwärts. Die Börsen wurden im Herbst gebremst von dem schleppenden Verlauf der Impfkampagne in Deutschland und dem Auftauchen neuer Virus-Varianten wie Delta und Omikron. Zudem zeigte sich, dass die zunächst pandemiebedingten Verwerfungen in den globalen Lieferketten mit der Verknappung insbesondere von Halbleitern länger andauern als gedacht. Das galt auch für die gestiegene Inflation, die sich bis heute auf hohem Niveau hält, statt wie im letzten Jahr erhofft, nur eine vorübergehende Erscheinung zu sein. Dies war der Anlass für die Notenbanken, ihre ultralockere Geldpolitik zu beenden und auf einen restriktiveren Kurs umzuschwenken.

Corona und die wirtschaftlichen Schwierigkeiten waren noch nicht überwunden, als am 24. Februar 2022 russische Truppen in die Ukraine einmarschierten. Krieg in Europa war für uns nicht mehr vorstellbar. Dieser Schock beschleunigte die Talfahrt an der Börse. Noch ist nicht abzusehen, welche wirtschaftlichen Schäden, ganz abzusehen von dem menschlichen Leid, der Krieg verursachen wird. Deshalb rechnen wir mit einer längeren Phase der Unsicherheit. Doch das Auf und Ab an den Börsen bietet auch Chancen, die wir durch aktives Portfoliomanagement nutzen wollen.

Für die Value-Holdings AG verlief das Geschäftsjahr 2021 sehr erfreulich. Wir sind mit einer hohen Eigenkapitalquote und nahezu ohne Schulden in das Jahr gestartet und konnten, nachdem die Pandemie den größten Schrecken verloren hatte, kräftig investieren. Auf der Verkaufsseite sind wir dann im Sommer aktiver geworden, nachdem einige der von uns gehaltenen Aktien ihre fairen Werte erreicht hatten. Und im 4. Quartal kam ein hoher Ertrag aus dem Verkauf unserer Beteiligung an der CAPCAD SYSTEMS AG hinzu, den wir ursprünglich nicht eingeplant hatten.

Der Erfolg des abgelaufenen Jahres zeigt sich deutlich in der Entwicklung des Nettoinventarwerts (NAV). Der NAV pro Aktie ist um 37,1 % von 5,04 € auf 6,91 € gestiegen. Das ist sehr erfreulich, insbesondere auch, wenn man den Zuwachs mit dem DAX vergleicht, der um 15,8 % zugelegt hat. Wie wurde diese Outperformance möglich? Value-Investoren hatten in den Jahren 2018 bis 2020 einen schweren Stand. Gefragt waren Wachstumswerte, insbesondere aus den Technologiebranchen. Die Aktienkurse von Unternehmen aus den Bereichen Onlinehandel, Technologie, Software/IT, Fintech und Krypto gingen durch die Decke. Dieser Trend wurde durch die Corona-Pandemie noch verschärft. Im Geschäftsbericht 2020 der Value-Holdings AG hatten wir an dieser Stelle auf ein Zitat von Warren Buffett verwiesen: "Bewertung ist das Zählen von Geld, nicht von Hoffnungen und Wünschen". Viele Wünsche, Visionen und Ziele der hoch gelobten Technologiefirmen gingen nicht auf, die Hoffnungen der Anleger wurden enttäuscht. Delivery Hero beispielsweise wurden im August 2020 mit einer Marktkapitalisierung von knapp 25 Mrd. € in den DAX aufgenommen. Immerhin konnte der Essenslieferant dank Übernahmen den Umsatz von 2,5 Mrd. € auf 5,8 Mrd. € mehr als verdoppeln. Geld verdient hat Delivery Hero

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*) Bezugswert des Value-HoldingsPortfolios ist seit dem Jahr 2003 die Bruttowertentwicklung des Value- Holdings Deutschland Fund.

während	seiner	inzwischen	6-jährigen	Entwicklung des Depots der Value-Holdings
Börsengeschichte noch nie. Der operative Fehlbetrag	AG im Vergleich zu DAX und SDAX (in %)*:
erhöhte sich von 890 Mio. € auf 1.080 Mio. €. Zudem
Jahr	VH-Depot	DAX	SDAX
ist den Wachstumswerten im vergangenen Jahr die
1992	-2,88	-11,47	-10,62
Zinswende zum Verhängnis geworden. Hohe
erwartete Gewinne in der Zukunft sind, abdiskontiert	1993	54,40	46,71	32,00
mit höheren Zinssätzen, in der Gegenwart weniger	1994	6,30	-7,10	-10,40
wert. Die Barwerte dieser Unternehmen haben sich	1995	10,60	7,00	-14,60
deutlich verringert. Im Übrigen hat sich auch die	1996	30,20	28,20	2,10
Einstellung der Anleger gegenüber solchen	1997	47,08	47,11	34,61
Geschäftsmodellen geändert. Viel versprechen und	1998	18,51	18,52	15,30
wenig liefern war nicht mehr gefragt. Stattdessen	1999	55,20	39,00	7,40
rückten	wieder	solide	Unternehmen	mit	2000	18,60	-7,50	6,40
nachgewiesener Ertragskraft in den Fokus der	2001	6,68	-19,79	-23,04
Investoren. Viele Unternehmen aus dem	2002	-11,57	-43,94	-27,73
produzierenden Gewerbe, oft Geschäftsmodelle der	2003	48,91	37,08	51,30
sog. "Old Economy", hatten während der Pandemie	2004	17,17	7,34	21,56
ihre Kostenstrukturen verbessert und konnten nun,	2005	27,23	27,07	35,16
nachdem die Nachfrage nach ihren Produkten	2006	19,83	21,98	31,03
zurückgekommen	war,	trotz	schwieriger	2007	12,25	22,29	-6,75
Materialverfügbarkeit und steigenden Preisen für	2008	-35,97	-40,37	-46,05
Vormaterialien unglaubliche Margen erzielen. Davon	2009	13,71	23,85	26,72
haben die Kurse der Werte unseres Depots profitiert.
2010	37,77	16,06	45,78
Zudem konnten wir unsere Beteiligung an der
2011	4,81	-14,69	-14,54
CAPCAD SYSTEMS AG an einen strategischen Investor
2012	15,50	29,06	19,74
verkaufen. Der erzielte Preis lag deutlich über unserer
2013	12,84	25,48	28,23
konservativen Bewertung, die wir zuvor bei der NAV-
2014	-1,88	2,65	5,85
Ermittlung angesetzt hatten.
			2015	9,84	9,56	26,61
Das Geschäftsjahr 2021 konnte die Value-Holdings	2016	12,72	6,87	4,63
2017	27,13	12,51	24,87
AG mit einem Rekordgewinn abschließen. Hohe
2018	-22,58	-18,26	-20,00
realisierte Kursgewinne, höhere Dienstleistungs-
2019	9,11	25,48	31,58
erlöse, nochmals gestiegene Dividendenerträge und
2020	2,36	3,55	18,01
nur geringfügige Abschreibungen auf unsere
Wertpapierpositionen haben dieses gute Ergebnis	2021	31,86	15,79	11,17
ermöglicht.	Unsere	stabile	Bilanz und	der	hohe	∅	13,93	7,66	7,49

Liquiditätsbestand erlauben es uns aktuell, gedrückte Kurse für neue Investments zu nutzen und bestehende Beteiligungen aufzustocken. Nach

unseren Berechnungen weisen viele Unternehmen aus unserem Universum aktuell Sicherheitsmargen zum inneren Wert von 50 % oder mehr auf. Das bedeutet, dass sich der Aktienkurs bis zum Erreichen des "Fair Value" verdoppeln müsste. Das wird nicht in diesem Jahr passieren, dafür sind die politischen und wirtschaftlichen Unsicherheiten zu groß. Wenn aber der nächste Wirtschaftsaufschwung einsetzt und die Stimmung an den Börsen wieder optimistischer wird, sollten wir für unseren Mut, jetzt antizyklisch zu investieren, belohnt werden. Wir würden uns freuen, wenn Sie auch dann noch als Aktionär dabei wären.

Ihr Georg Geiger, Vorstand

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