Als Teil des so genannten "Schattenbank"-Komplexes von Finanzinstituten, die keine Banken sind, investieren Geldmarktfonds größtenteils in Schatzwechsel und Wertpapiere, die zum ersten Mal seit 15 Jahren eine Rendite von mehr als 4 % abwerfen und damit das Angebot vieler Banken für Einlagen weit in den Schatten stellen. Die Abwanderung zu diesen Fonds ist nur deshalb so merkwürdig, weil es so lange gedauert hat, bis sie stattfand.

Der jüngste Ansturm auf diese Bargeldfonds ist wahrscheinlich eine Mischung aus entnervten Anlegern und institutionellen Geldern, die Angst vor den Folgen für risikoreichere Vermögenswerte im Allgemeinen haben - aber das Ausmaß der Bewegung in den letzten Wochen ist atemberaubend.

Den Daten der Investmentfonds zufolge sind die verwalteten Vermögenswerte der US-Geldfonds bis letzte Woche um etwa 312 Milliarden Dollar gestiegen und haben damit einen Rekordwert von 5,132 Billionen Dollar erreicht. Abgesehen von der historischen Geldflut im Zusammenhang mit der Pandemie im Jahr 2020 war dies der größte monatliche Zufluss in diese Investmentbunker seit dem Bankencrash im Jahr 2007.

Auch wenn der Großteil dieser Summe auf institutionelle Anleger entfällt, ist der jährliche Anstieg der Vermögenswerte von Privatanlegern auf rund 1,86 Billionen Dollar in der vergangenen Woche der höchste in der Geschichte - und übertrifft damit sowohl die Pandemie als auch den Schock von 2008.

Geldfonds sind zwar nicht streng garantiert oder versichert, aber die 85%, die stark in Staatspapiere investiert sind, stehen in einem harten Wettbewerb um Bankeinlagen, die in den letzten 18 Monaten den Zinserhöhungen der Zentralbanken hinterherhinkten, was in Ländern wie Großbritannien für viel politischen Zorn sorgte.

Die Zinssätze für Spareinlagen variieren innerhalb des Systems zwischen den nahe Null liegenden Zinssätzen bei großen Banken, die immer noch mit Einlagen überschwemmt werden, und etwas höheren Zinssätzen bei kleinen und mittelgroßen Banken, die jetzt darum kämpfen, ihre Ersparnisse zu behalten. Aber im Gegensatz zu den Geldfonds liegt der Durchschnittssatz für alle Banken nach Angaben der Federal Deposit Insurance Corporation immer noch bei nur 0,37%.

Zumindest bis zu diesem Monat waren also die Nettozinsmargen der Banken trotz der Zinserhöhungskampagne der Fed immer noch enorm hoch, weil die Finanzierung über Einlagen so billig blieb. Das ändert sich jetzt aufgrund von Sicherheits- und Versicherungsängsten bei kleineren Banken in den USA - und aufgrund der überzeugenden Alternative bei Geldfonds, die vor diesem Hintergrund sicherer erscheinen.

Anders betrachtet ist die fast sechs Monate alte Inversion der Treasury-Renditekurve zwischen drei Monaten und 10 Jahren in der realen Welt nicht annähernd invertiert - wenn Einlagen die Hauptfinanzierungsquelle für langfristige Kredite oder Hypotheken wären.

Und obwohl die Fed kein Interesse daran hat, systemischen Stress zu säen, besteht der Sinn der Umkehrung der Zinskurve darin, die Kreditvergabe, die Wirtschaft und die Inflation zu bremsen. Und sie wird wahrscheinlich auf diesem Szenario sitzen bleiben, bis die reale Bankenwelt reagiert.

Das Ergebnis ist, dass die Zentralbank in diesem Jahr möglicherweise mit erhöhten Erwartungen auf Zinssenkungen rechnen muss, bis die Zinsmargen endlich unter Druck geraten, die Kreditvergabe anzieht und die Wirtschaft sich dauerhaft genug verlangsamt, um die Inflation einzudämmen.

"Wenn die Fed gezwungen ist, die Zinssätze länger hoch zu halten, als der Markt einpreist, wird der Druck auf die Nettozinsmargen wahrscheinlich anhalten, da die Banken weiter zahlen müssen, um die Einlagen zu halten", sagte William Blair Investment Management seinen Kunden.

"Die Ausweitung der Nettozinsmargen, von der die regionalen Banken in den letzten Jahren profitiert haben, wird sich wahrscheinlich nicht fortsetzen.

GRAFIK: Vermögenswerte von US-Geldmarktfonds steigen stark an - https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zgvobaekjpd/One.PNG

GRAFIK: Nettozinserträge der US-Banken im Vergleich zur Inversion der US-Renditekurve- https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/dwpkdknewvm/Three.PNG

VERLANGSAMUNG OHNE STRESS

Kann die Fed diesen Prozess also ohne die Ansteckungsängste und Notfallmaßnahmen des vergangenen Monats bewältigen?

Ein Durchgang durch die Zahlen in der letzten Woche deutet darauf hin, dass zumindest das Einlagenproblem noch weiter fortbestehen könnte.

Der JPMorgan-Stratege Nikolaos Panigirtzoglou und sein Team schätzten, dass die am stärksten gefährdeten Banken seit Beginn der Straffung der Geldpolitik Anfang letzten Jahres rund 1 Billion Dollar an Einlagen verloren haben - die Hälfte davon nach der Krise der Silicon Valley Bank in diesem Monat.

Von dieser Billion ging die Hälfte an staatliche Geldmarktfonds und die andere Hälfte an größere Banken, so die Schätzung.

Das JPM-Team stellte fest, dass etwa 7 Billionen Dollar an US-Bankeinlagen unversichert blieben: "Eine FDIC-Garantie für alle US-Bankeinlagen würde sicherlich helfen, aber sie könnte nicht ausreichen, um diese Einlagenverschiebung vollständig zu stoppen."

"Geldmarktfonds bieten nicht nur bessere Renditen, sondern scheinen auch sicherer zu sein als unversicherte Bankeinlagen", bemerkten sie und fügten hinzu, dass die Reduzierung der Fed-Bilanz und die damit verbundene Verringerung der Bankreserven wahrscheinlich vor allem mittelgroße Banken betreffen.

Jason Pride, Chief Investment Officer bei Glenmede, hält es für unwahrscheinlich, dass es sich um einen systemischen Schock handelt.

Sein Argument ist, dass die SVB mit einer besonderen Kombination aus geringem liquiden Kapital und einem hohen Anteil an unversicherten Einlagen konfrontiert war, was zu kalten Füßen in der Bilanz führte und der anschließende Druck die Intervention der FDIC erzwang.

Glenmede sagte jedoch, dass von den 42 größten börsennotierten, von der FDIC versicherten Finanzinstituten nur sieben Banken ähnliche Merkmale aufwiesen, nämlich einen Anteil von mehr als 60% unversicherter Einlagen und ein Verhältnis von weniger als 80% liquiden Kapitals zu Einlagen.

"Da ähnliche Probleme nur bei einer relativ kleinen Gruppe von Banken auftreten, scheint das Risiko eines systemischen Ereignisses im US-Finanzsystem vorerst begrenzt.

Das Asset-Allokationsteam von GMO stimmt dem zu und hält Aktien der größeren systemrelevanten US-Banken zumindest für einen guten Wert. "Die Risiken bleiben bestehen, aber der Bankensektor wird überleben und einige Banken werden sogar von den aktuellen Belastungen profitieren."

Wenn das stimmt, könnte die Fed geneigt sein, im Kampf um die Rückkehr zur Zielinflation den Kurs beizubehalten.

Die Angst vor einer destabilisierenden Kreditkrise könnte sie von einer weiteren Zinserhöhung abhalten - aber sie könnte die Verschiebung des Bankenkalküls begrüßen, die damit einhergeht, dass die Zinsen das ganze Jahr über erhöht bleiben.

GRAFIK: Stressmonitor der EZB für die Eurozone und die USA - https://fingfx.thomsonreuters.com/gfx/mkt/zjvqjngwrpx/Two.PNG

Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters.