AGROB Immobilien : Reserach (SOLVENTIS Wertpapierhandelsbank)

Microsoft Word - AGROB 21.07.2015

Solventis Wertpapierhandelsbank

Research 21. Juli 2015

Ulf van Lengerich Klaus Schlote

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AGROB Immobilien AG Erweiterung des Bebauungsplans führt zu NAV-Steigerung - Gutes Marktumfeld spricht für Anteils- verkauf der UniCredit Bank Kaufen

Kursziel 17 €

Kurs Vz. (20.07.15) 12,50 € ISIN Vz. DE0005019038

Anzahl Vz. (Mio. Stück) 1,58

Anzahl Aktien gesamt (Mio. Stück) 3,90 Marktkapitalisierung (Mio. €), Vz.,St. 53,2

Homepage: www.agrob-ag.de

Kennzahlen (Vz.)

in Mio. €	2014	2015e	2016e	2017e
Umsatz	10,93	11,0	11,3	11,6
EBIT	4,83	4,8	5,0	5,1
EBIT-Marge	44,2%	43,7%	44,0%	44,5%
EBITDA	8,20	8,2	8,3	8,5
EBITDA-Marge	75,1%	74,2%	73,6%	73,5%
Ergebnis je Aktie	0,44	0,52	0,61	0,64
KGV*	27,0	24,1	20,5	19,4
Dividende je Aktie	0,23	0,25	0,28	0,30
Dividendenrendite	1,9%	2,0%	2,2%	2,4%
FFO je Aktie	1,35	1,43	1,52	1,55
FFO-Rendite	11,3%	11,4%	12,2%	12,4%
Buchwert je Aktie	6,03	6,32	6,68	7,32
NAV je Aktie**	17,33	18,22	19,20	19,50
NAV-Discount	31,3%	31,4%	34,9%	35,9%

* Bilanzierung zu fortgeführten Anschaffungskosten

** Ohne pauschalierte Abschläge

Bitte beachten Sie unseren Disclaimer ab Seite 6.

Auf der Hauptversammlung am 10.07.2015 wurde bekannt, dass der aktuelle Bebauungsplan der Süderweiterung eine Ausweitung der Bruttoge- schossflächen von bisher 13.600 m² auf 18.200 m² vorsieht. Dies führt zu einem Netto- Vermögenszuwachs von rd. 1,5 Mio. € (0,38 € je Aktie). In Verbindung mit der positiven Marktent- wicklung rechnen wir zum Jahresende mit einem NAV je Aktie > 18 €. Wir gehen davon aus, dass die UniCredit Bank das positive Umfeld zum Verkauf ihrer Anteile nutzen wird. Die Aufnahme von Ver- kaufsverhandlungen dürfte sich positiv auf den Kurs auswirken. Wir empfehlen die AGROB-Aktie mit Kursziel 17 € zum Kauf.

Die UniCredit Bank hält 75% der Stämme und 20% der Vorzüge (53% d. GKs). Die AGROB-Beteiligung ist nicht strategisch und soll verkauft werden. Hierzu passt auch die Aussage von Giuseppe Vita (Verwaltungs- ratschef UniCredit) im Handelsblatt vom 16.06.2015:

"Wir sind dabei, uns von unserem Immobilienvermögen zu trennen […] Wir wollen weitere Immobilien im Wert von zwei Milliarden € in den kommenden drei Jahren verkaufen." Der Verkaufspreis, der in einem Bieterver- fahren ermittelt werden dürfte, sollte in der Nähe des NAV liegen.

Cashflowstarke Immobilien in guter Lage sind für breite Investorenschichten interessant. Die sehr günstigen FK-Zinsen heizen den Markt zusätzlich an. Als potenti- elle Käufer kommen Versicherungen, Fonds, Family Offices oder Immobilien-AGs (Stichwort: Konsolidie- rung bei Gewerbeimmobilien) in Frage.

Weitere stille Reserven schlummern in den landwirt- schaftlichen Flächen von AGROB. Die Flächen inner- halb von Ismaning (380 Tsd. m²) sind mit lediglich 3,33 € je m² bewertet. Wir sehen die Marktwerte eher im Bereich 8-12 € je m². Die Flächen außerhalb der Gemarkung Ismaning (28 Tsd. m²) sind erst gar nicht im Wertgutachten berücksichtigt. Zusammen ergibt sich hieraus für AGROB ein zusätzliches Wertpotential von rd. 2 Mio. € (0,51 € je Aktie).

Der Großraum München wird für Büro- und Gewerbe- ansiedlungen zunehmend interessant. Die Anfragen für Neubauprojekte und Erweiterungen auf dem AGROB- Gelände steigen. Die Süderweiterung bietet für AGROB große Chancen. Aufgrund der soliden Kapital- ausstattung (LTV 43%) sind für AGROB auch größere Investitionen im zweistelligen Mio.-Bereich zu stem- men. Zusätzliche Kapitalmaßnahmen (neuer Kapital- rahmen fand auf der Hauptversammlung keine Zu- stimmung) sind u.E. dafür auch nicht nötig.

Solventis Wertpapierhandelsbank GmbH, Am Rosengarten 4, 55131 Mainz; Tel. [phone]

www.solventis.de

Neue Baurechte bieten Wachstumsoptionen

Die Gemeinde Ismaning hat am 21.05.2015 den Bebauungsplan Nr. 29c, der Erweiterung des "AGROB Medien- und Gewerbepark" in südlicher Arrondie- rung, beschlossen. Die neuen Baurechte sollen vorrausichtlich im Septem- ber rechtskräftig werden. Hierdurch wird AGROB neue attraktive Nutzungs- flächen gewinnen, die bisher nur landwirtschaftlich genutzt wurden. Anstatt der bisher kommunizierten 13.600 m² sollen nun 18.200 m² an Bruttoge- schossflächen gewonnen werden. Dies wurde auf der HV bekannt. Die bis- her geplante Süderweiterung führte bereits im Gutachten vom 31.10.2014 zu einem Wertzuwachs von 3,81 Mio. €. Mit der nochmaligen Erweiterung des Bebauungsplanes dürfte dieser Wert auf rd. 5,3 Mio. € steigen. Das nächste Gutachten wird zum 31.10.2015 erstellt.

Die neuen Flächen ermöglichen der Gesellschaft weiteres Wachstumspoten- tial am attraktiven Gewerbestandort Ismaning vor den Toren Münchens. Alternativ könnten die Flächen auch veräußert werden, was einen deutlichen Buchgewinn zur Folge hätte. Die Mittel könnten dann für die Nachverdich- tung (z.B. für den stark expandierenden Mieter HSE 24) auf dem bestehen- den Areal genutzt werden.

Niedrige Verschuldung schafft Investitionsspielraum

AGROB bilanziert das Immobilienportfolio konservativ zu fortgeführten An- schaffungskosten. Insofern zeigt die ausgewiesene Eigenkapitalquote von 28,5% nicht die wahre Kapitalstruktur der Gesellschaft. Unter Berücksichti- gung der Marktwerte liegt die Eigenkapitalquote bei 55,4%. Dies ist für eine Immobiliengesellschaft sehr komfortabel. Die Loan-to-Value (LTV)-Quote von AGROB ist mit 43% niedrig und ermöglicht auch ohne Kapitalmaßnah- men Finanzierungsspielraum für die Zukunft.

Aktionärsstruktur

Anzahl St. : 2.314.000 (59,4% d. GK) Anzahl Vz.: 1.582.400 (40,6% d. GK)

Quelle: AGROB Immobilien AG, Solventis Research

AGROB: GuV in Tsd. €	2014	yoy	2015e	yoy	2016e	yoy	2017e	yoy
Umsatz	10.930,81	0,1%	11.000,00	0,6%	11.330,00	3,0%	11.556,60	2,0%
sonstige betriebliche Erträge	146,74	-55,6%	155,31	5,8%	165,13	6,3%	169,14	2,4%
Rohergebnis nach GKV	11.077,55	-1,5%	11.155,31	0,7%	11.495,13	3,0%	11.725,74	2,0%
Personalaufwand	834,40	-18,0%	839,68	0,6%	864,87	3,0%	882,17	2,0%
Abschreibungen (ohne Finanzanlagen)	3.374,00	0,3%	3.350,00	-0,7%	3.350,00	0,0%	3.350,00	0,0%
sonstige betriebliche Aufwendungen	2.039,44	-3,5%	2.158,63	5,8%	2.295,05	6,3%	2.350,89	2,4%
Ebit (vor Strukturaufwand)	4.829,71	1,6%	4.807,00	-0,5%	4.985,20	3,7%	5.142,69	3,2%
EBIT-Marge (vor Strukturaufwand)	44,18%	0,6 pp	43,70%	-0,5 pp	44,00%	0,3 pp	44,50%	0,5 pp
EBITDA	8.203,71	1,0%	8.157,00	-0,6%	8.335,20	2,2%	8.492,69	1,9%
EBITDA-Marge	75,05%	0,7 pp	74,15%	-0,9 pp	73,57%	-0,6 pp	73,49%	-0,1 pp
EBIT	4.829,71	1,6%	4.807,00	-0,5%	4.985,20	3,7%	5.142,69	3,2%
EBIT-Marge	44,18%	0,6 pp	43,70%	-0,5 pp	44,00%	0,3 pp	44,50%	0,5 pp
Zinserträge	3,23	109,2%	6,81	110,6%	13,16	93,4%	17,17	30,5%
Zinsaufwand	2.654,46	-9,5%	2.350,00	-11,5%	2.100,00	-10,6%	2.100,00	0,0%
Finanzergebnis	-2.651,23	9,5%	-2.343,19	11,6%	-2.086,84	10,9%	-2.082,83	0,2%
Ergebnis v. Ertragssteuern (EBT)	2.178,48	19,4%	2.463,81	13,1%	2.898,36	17,6%	3.059,86	5,6%
EBT-Marge	19,93%	3,2 pp	22,40%	2,5 pp	25,58%	3,2 pp	26,48%	0,9 pp
Steuern	455,18	114,5%	443,49	-2,6%	521,71	17,6%	550,77	5,6%
Steuerquote	20,89%	9,3 pp	18,00%	-2,9 pp	18,00%	0,0 pp	18,00%	0,0 pp
Ergebnis n. Steuern	1.723,30	6,9%	2.020,32	17,2%	2.376,66	17,6%	2.509,09	5,6%
Anteile Dritter	0,00	n.m.	0,00	n.m.	0,00	0,0%	0,00	0,0%
Konzernjahresüberschuss	1.723,30	6,9%	2.020,32	17,2%	2.376,66	17,6%	2.509,09	5,6%
Anzahl Aktien zum 20.07.15 (Mio.)	3,90	0,0%	3,90	0,0%	3,90	0,0%	3,90	0,0%
Ergebnis n. Steuern je Aktie (€)	0,44	6,9%	0,52	17,2%	0,61	17,6%	0,64	5,6%

Quelle: AGROB Immobilien AG, Solventis Research

AGROB: Bilanz in Tsd. €	2014	yoy	2015e	yoy	2016e	yoy	2017e	yoy
Aktiva Kassenbestand	856,76	1332,2%	1.862,72	117,4%	3.399,00	82,5%	3.466,98	2,0%
Sonstige kurzfristige Vermögenswerte	134,69	24,4%	134,69	0,0%	134,69	0,0%	134,69	0,0%
Summe Umlaufvermögen	991,46	490,0%	1.997,41	101,5%	3.533,69	76,9%	3.601,67	1,9%
Sachanlagen	81.472,91	-3,5%	81.622,91	0,2%	79.772,91	-2,3%	77.922,91	-2,3%
Finanzanlagen	1,60	-25,0%	1,60	0,0%	1,60	0,0%	1,60	0,0%
Rechnungsabgrenzungsposten	8,28	-16,1%	8,28	0,0%	8,28	0,0%	8,28	0,0%
Summe Anlagevermögen	81.482,78	-3,5%	81.632,78	0,2%	79.782,78	-2,3%	77.932,78	-2,3%
Bilanzsumme	82.474,23	-2,5%	83.630,19	1,4%	83.316,47	-0,4%	81.534,45	-2,1%
Passiva Gezeichnetes Kapital	10.000,00	0,0%	10.000,00	0,0%	10.000,00	0,0%	10.000,00	0,0%
Kapitalrücklage	1.086,16	8,6%	1.086,16	0,0%	1.086,16	0,0%	1.086,16	0,0%
Gewinnrücklagen	12.408,48	8,1%	13.454,81	8,4%	14.740,58	9,6%	16.080,87	9,1%
Kumuliertes übriges comprehensive income	0,00	n.m.	77,92	n.m.	194,80	150,0%	1.363,60	600,0%
Eigenkapital ohne Anteile Fremdbesitz	23.494,65	4,5%	24.618,89	4,8%	26.021,55	5,7%	28.530,63	9,6%
Anteile in Fremdbesitz	0,00	n.m.	0,00	n.m.	0,00	0,0%	0,00	0,0%
Eigenkapital mit Anteilen in Fremdbesitz	23.494,65	4,5%	24.618,89	4,8%	26.021,55	5,7%	28.530,63	9,6%
Langfristige Schulden Pensionsrückstellungen	4.001,15	-4,1%	4.026,48	0,6%	4.147,27	3,0%	4.230,22	2,0%
Übrige Rückstellungen	637,06	-2,5%	641,09	0,6%	660,32	3,0%	673,53	2,0%
Finanzverbindlichkeiten	53.968,54	-5,2%	53.968,54	0,0%	52.100,88	-3,5%	47.705,90	-8,4%
Steuerverbindlichkeiten/Latente Steuern	160,97	-10,3%	161,99	0,6%	166,85	3,0%	170,19	2,0%
Sonstige Verbindlichkeiten	85,50	-7,9%	86,04	0,6%	88,62	3,0%	90,40	2,0%
Summe langfristige Schulden	58.853,23	-5,2%	58.884,15	0,1%	57.163,95	-2,9%	52.870,23	-7,5%
Kurzfristige Schulden Verbindlichkeiten Lieferungen und Leistungen	126,17	94,9%	126,97	0,6%	130,77	3,0%	133,39	2,0%
Sonstige Verbindlichkeiten	0,00	-100,0%	0,00	0,0%	0,00	0,0%	0,00	0,0%
Erhaltene Anzahlungen	0,19	n.m.	0,19	0,6%	0,20	3,0%	0,20	2,0%
Summe Kurzfristige Schulden	126,36	91,1%	127,16	0,6%	130,97	3,0%	133,59	2,0%
Bilanzsumme	82.474,23	-2,5%	83.630,19	1,4%	83.316,47	-0,4%	81.534,45	-2,1%
Quelle: AGROB Immobilien AG, Solventis Research