Die ersten großen Reformpläne, die der chinesische Präsident Xi Jinping vor einem Jahrzehnt vorstellte, waren auch seine kühnsten. Sie sahen einen Übergang zu einer freien Marktwirtschaft nach westlichem Vorbild vor, die bis 2020 von Dienstleistungen und Konsum angetrieben werden sollte.

Die 60-Punkte-Agenda sollte ein veraltetes Wachstumsmodell reparieren, das besser für weniger entwickelte Länder geeignet ist. Die meisten dieser Reformen sind jedoch ins Leere gelaufen, so dass die Wirtschaft weitgehend auf ältere Maßnahmen angewiesen ist, die Chinas massiven Schuldenberg und industrielle Überkapazitäten nur noch vergrößert haben.

Das Scheitern der Umstrukturierung der zweitgrößten Volkswirtschaft der Welt hat kritische Fragen darüber aufgeworfen, wie es für China weitergehen soll.

Während viele Analysten ein langsames Abdriften in eine Stagnation nach japanischem Vorbild für das wahrscheinlichste Ergebnis halten, besteht auch die Aussicht auf eine schwerere Krise.

"Die Dinge scheitern immer langsam, bis sie plötzlich zusammenbrechen", sagte William Hurst, Chong Hua Professor für chinesische Entwicklung an der University of Cambridge.

"Kurzfristig besteht ein erhebliches Risiko einer Finanzkrise oder einer Wirtschaftskrise anderen Ausmaßes, die für die chinesische Regierung sehr hohe soziale und politische Kosten mit sich bringen würde. Irgendwann wird es eine Abrechnung geben müssen."

China kam in den 1980er Jahren aus der maoistischen Planwirtschaft heraus und war eine weitgehend ländliche Gesellschaft, die dringend Fabriken und Infrastruktur benötigte.

Als die globale Finanzkrise 2008-09 ausbrach, hatte das Land bereits den größten Teil seines Investitionsbedarfs für seinen Entwicklungsstand gedeckt, sagen Ökonomen.

Seitdem hat sich die Wirtschaft nominal vervierfacht, während sich die Gesamtverschuldung verneunfacht hat. Um das Wachstum aufrechtzuerhalten, hat China in den 2010er Jahren die Investitionen in Infrastruktur und Immobilien auf Kosten des Konsums der Haushalte verdoppelt.

Dadurch blieb der Anteil der Verbrauchernachfrage am BIP schwächer als in den meisten anderen Ländern und die Schaffung von Arbeitsplätzen konzentrierte sich auf den Bau- und Industriesektor, Berufe, die von jungen Hochschulabsolventen zunehmend verschmäht werden.

Diese Politik hat auch dazu geführt, dass der chinesische Immobiliensektor auf ein Viertel der Wirtschaftsaktivität angewachsen ist und dass die lokalen Regierungen so stark verschuldet sind, dass viele von ihnen jetzt Schwierigkeiten haben, sich zu refinanzieren.

Die Pandemie, der demografische Abschwung und die geopolitischen Spannungen haben all diese Probleme noch verschärft, so dass sich die Wirtschaft in diesem Jahr nur schwer erholen konnte, selbst als China sich wieder öffnete.

"Wir befinden uns in einem Moment, in dem wir einige strukturelle Verschiebungen erleben, aber wir hätten diese kommen sehen müssen", sagte Max Zenglein, Chefökonom bei MERICS, einem Institut für China-Studien.

"Wir werden gerade erst mit der Realität konfrontiert. Wir befinden uns auf unerprobtem Terrain."

Das Ende des chinesischen Wirtschaftsbooms wird wahrscheinlich den Rohstoffexporteuren schaden und die Disinflation in die ganze Welt exportieren. Im eigenen Land wird es den Lebensstandard von Millionen arbeitsloser Hochschulabsolventen und vieler Menschen, deren Vermögen in Immobilien gebunden ist, bedrohen, was Risiken für die soziale Stabilität mit sich bringt.

KRISE VS. STAGNATION

Abgesehen von kurzfristigen Lösungen, die wahrscheinlich nur die schuldengetriebenen Investitionen aufrechterhalten würden, sehen Ökonomen drei Optionen für China.

Eine ist eine schnelle, schmerzhafte Krise, die die Schulden abschreibt, überschüssige Industriekapazitäten abbaut und die Immobilienblase zum Platzen bringt. Eine andere ist ein jahrzehntelanger Prozess, in dem China diese Exzesse allmählich auf Kosten des Wachstums abbaut. Die dritte ist die Umstellung auf ein konsumorientiertes Modell mit Strukturreformen, die kurzfristig Schmerzen verursachen, aber dem Land helfen, schneller und stärker wieder auf die Beine zu kommen.

Eine Krise könnte sich entwickeln, wenn der massive Immobilienmarkt unkontrolliert zusammenbricht und den Finanzsektor mitreißt.

Der andere Belastungspunkt ist die Verschuldung der lokalen Regierungen, die vom Internationalen Währungsfonds auf 9 Billionen Dollar geschätzt wird. China hat im Juli versprochen, einen "Korb von Maßnahmen" zu entwickeln, um die Risiken der kommunalen Verschuldung anzugehen, ohne Einzelheiten zu nennen.

Logan Wright, Partner bei der Rhodium Group, sagt, dass Peking entscheiden muss, welchen Teil dieser Schulden es retten will, da der Betrag zu groß ist, um vollständige Rückzahlungsgarantien zu geben, die der Markt derzeit als implizit betrachtet.

"Wenn die Glaubwürdigkeit der Regierung ins Wanken gerät, wird es in China zu einer Krise kommen", sagte er.

"Wenn plötzlich die Finanzierung für die verbleibenden Investitionen, die dem Marktrisiko unterliegen, gestrichen wird, ist das ein großer Moment der Unsicherheit auf Chinas Finanzmärkten."

Aber angesichts der staatlichen Kontrolle über viele Bauunternehmen und Banken und einer strengen Kapitalbilanz, die den Abfluss von Geldern ins Ausland begrenzt, ist dies ein Szenario mit geringem Risiko, sagen viele Ökonomen.

Alicia Garcia Herrero, Chefvolkswirtin für den asiatisch-pazifischen Raum bei Natixis, geht davon aus, dass es angesichts der begrenzten Investitionsalternativen viele Käufer geben würde, wenn Peking seine Schulden konsolidiert.

"Ich bin eher für ein langsames Wachstum", sagte sie. "Je mehr Schulden für Projekte angehäuft werden, die nicht produktiv sind, desto geringer ist die Rendite der Vermögenswerte, insbesondere der öffentlichen Investitionen, und das bedeutet, dass China sich nicht selbst über Wasser halten kann.

Eine Krise zu vermeiden, indem man die Anpassungsphase verlängert, birgt jedoch eigene Stabilitätsrisiken, da die Jugendarbeitslosigkeit bei über 21% liegt und rund 70% des Vermögens der privaten Haushalte in Immobilien investiert sind.

"Eine der größten Erfolgsgeschichten Chinas, der Aufbau einer starken Mittelschicht, wird gleichzeitig zu seiner größten Schwachstelle", sagte Zenglein von MERICS. "Wenn Sie es aus der Perspektive eines jüngeren Menschen betrachten, laufen Sie jetzt Gefahr, die erste Nach-Reform-Generation zu sein, deren wirtschaftliches Wohlergehen gegen eine Wand stoßen könnte. Wenn die Botschaft lautet: Schnallt den Gürtel enger und krempelt die Ärmel hoch, dann wird das ziemlich schwer zu verkaufen sein."

REFORMEN, DIESES MAL?

Der dritte Weg, der aktive Wechsel zu einem neuen Modell, gilt als sehr unwahrscheinlich, wenn man bedenkt, was mit Xis 60-Punkte-Programm passiert ist.

Diese Pläne wurden seit 2015 kaum noch erwähnt, als eine Angst vor Kapitalabflüssen die Aktien und den Yuan abstürzen ließ und eine offizielle Abneigung gegen potenziell störende Reformen hervorrief, sagen Analysten.

Seitdem hat sich China von einer umfassenden Liberalisierung der Finanzmärkte zurückgezogen, während die Pläne zur Zügelung staatlicher Giganten und zur Einführung einer allgemeinen sozialen Wohlfahrt nie ganz verwirklicht wurden.

"Gerade jetzt besteht die Möglichkeit, dass der Zug in Richtung eines neuen Modells abfährt, und ich glaube, dass der Appetit dazu vorhanden ist", so Hurst.

"Aber gleichzeitig ist die Angst vor dem kurzfristigen politischen und sozialen Risiko groß, vor allem vor dem Auslösen einer Wirtschaftskrise.