Als die US-Notenbank im Jahr 2022 begann, die Zinsen zu erhöhen, und die Sorge vor Zahlungsausfällen wuchs, verzeichneten Unternehmen mit einem Rating unterhalb von Investment Grade eine schwache Nachfrage der Anleger nach ihren Krediten und Anleihen.
Viele dieser Unternehmen haben sich auf Umwegen Geld beschafft, um in den nächsten zwei Jahren die Fälligkeit von Anleihen und Krediten im Wert von 300 Milliarden Dollar zu vermeiden.
In den letzten Monaten sind die Renditen jedoch gefallen, da die Anleger darauf wetten, dass die Fed, ermutigt durch ihre Fortschritte bei der Verlangsamung des Preisanstiegs, der die Inflation im letzten Jahr auf ein 40-Jahres-Hoch getrieben hat, bald mit Zinssenkungen beginnen wird.
Die Märkte gehen nun davon aus, dass der Leitzins der US-Notenbank bis Ende nächsten Jahres um bis zu 1,5 Prozentpunkte unter die derzeitige Spanne von 5,25%-5,50% fallen wird.
Die Erwartung einer solchen Wende hat zu einem Wiederaufleben der Nachfrage nach hochverzinslichen Anleihen geführt.
Die Spreads von Junk-Bonds, d.h. die Prämie, die Anleger für die Übernahme des Risikos gegenüber US-Treasuries verlangen, haben sich laut ICE BAML-Index seit September im Durchschnitt um 38 Basispunkte auf 343 Basispunkte und damit auf den niedrigsten Stand seit dem 5. April 2022 verringert.
Im Dezember war der Versicherungsmakler USI Inc, ein Unternehmen mit einem Rating tief im Junk-Bereich, der erste Schuldner in seiner Kategorie, der seit April die Primärmärkte anzapfte, so der Datenanbieter Informa Global Markets.
"Es ist zwar möglich, dass die Zahlungsausfälle leicht in Richtung historischer Durchschnittswerte ansteigen, aber vieles davon scheint heute im Markt eingepreist zu sein", sagte Manuel Hayes, Senior Portfolio Manager bei Insight Investment.
Die Schätzungen variieren, aber die Analysten erwarten, dass die Ausfallraten bei Junk Bonds in diesem Jahr bei 4 bis 5 % liegen werden, verglichen mit 2 bis 3 % im Jahr 2023 und weit unter den zweistelligen Werten, die während der Finanzkrise 2008 erreicht wurden.
Die Ausfallraten für Leveraged Loans, deren Zinssätze nicht festgeschrieben sind, sondern sich mit dem Markt verändern, werden voraussichtlich auf 5%-6% ansteigen.
Ein Grund für die relativ niedrigen Ausfallraten ist, dass einige Unternehmen kreative Wege zur Erschließung der Finanzierungsmärkte eingeschlagen haben, was ihnen den nötigen Spielraum verschafft hat, um ihren Schuldverpflichtungen nachzukommen.
Dazu gehören Distressed Exchanges, bei denen sich die Anleger bereit erklären, im Gegenzug für neue oder umstrukturierte, durch Sicherheiten abgesicherte Schulden weniger als den ihnen zustehenden Betrag zu erhalten.
Sie haben auch die Laufzeit alter Schulden verlängert, indem sie restriktiveren Bedingungen für neue Schulden zugestimmt haben und Sicherheiten oder Eigenkapital eingebracht haben, um Geld von direkten Kreditgebern und anderen privaten Kreditgebern zu erhalten.
Eine aufwändigere Strategie besteht darin, über eine in- oder ausländische Tochtergesellschaft Schulden bei neuen und bestehenden Kreditgebern aufzunehmen, wobei die Erlöse dann an die Muttergesellschaft zurückfließen, um deren fällig werdende Schulden mit einem Abschlag zu kaufen.
Diese Strategie, die Teil des Haftungsmanagements ist, birgt das Risiko von Rechtsstreitigkeiten, da sie die Ansprüche einiger Gläubiger auf die Vermögenswerte während des Konkurses erhöht, indem sie andere verwässert.
"Distressed Exchanges sind auf dem Vormarsch, ebenso wie der Einsatz kreativer Lösungen zur Schuldenaufnahme, da weniger kreditwürdige Unternehmen versuchen, Liquidität zu beschaffen, um zu überleben", sagte Glenn Reynolds, der Gründer von Macro4Micro, einem Forschungsunternehmen.
UNTERSCHIEDLICHE REAKTIONEN
Einige Analysten sagten, dass viele Risiken bestehen bleiben. Ein Ausfallzyklus könnte unvermeidlich werden, wenn die Fed die Märkte überrascht und die Zinsen nicht so aggressiv oder so schnell senkt, wie man denkt. Und der Einsatz kreativer Finanzierungsstrategien kann nur bis zu einer bestimmten Grenze gehen.
"Selbst wenn sich Investoren an solchen kreativen Geschäften beteiligen, ist noch nicht gerichtlich geklärt, ob sie im Falle eines Konkurses einen höheren Anspruch auf die Vermögenswerte des Unternehmens haben", sagte Ian Walker, Leiter der Abteilung für rechtliche Innovationen bei Covenant Review, einem Forschungsunternehmen.
Die Gläubiger sind bereits vorsichtiger geworden. "Viele unserer Kunden ziehen in Erwägung, Schutzmechanismen in die Kreditdokumentation aufzunehmen, um sicherzustellen, dass sie bei diesen Haftungsmanagement-Transaktionen nicht übers Ohr gehauen werden", so Jason Ewart, Partner im globalen Finanzmarktteam der Anwaltskanzlei Clifford Chance.
"Die Reaktionen der Anleger sind sehr unterschiedlich. Einige unterstützen die Notwendigkeit solcher Geschäfte als vorübergehende Liquiditätsmaßnahme, während andere einfach nur solche Schlupflöcher schließen wollen", so Ewart.
Mehr als 190 Milliarden Dollar der 2024-2025 fälligen Anleihen gehören laut CreditSights zu den Unternehmen mit dem niedrigsten Rating im Hochzinsbereich.
"Wir könnten direkt darauf stoßen, aber es könnte sein, dass wir keinen vollwertigen Ausfallzyklus bekommen", sagte Meghan Robson, die Leiterin der US-Kreditstrategie bei BNP Paribas. (Berichterstattung durch Shankar Ramakrishnan; Bearbeitung durch Paritosh Bansal und Paul Simao)
