Warum die Zentralbanken den Markt mit Geld überschwemmen sollten

Von Jon Sindreu

WASHINGTON (Dow Jones)--Das Gelddrucken hat einen schlechten Ruf, ist aber vielleicht besser als die Alternative. Im Schatten der großen geldpolitischen Debatte darüber, wann die Zentralbanken die Zinsen senken könnten, steht eine andere entscheidende Frage: Wie sollten sie die Zinsen festlegen?

Die Tatsache, dass Notenbanker einen Zielkorridor oder einen Richtwert bekannt geben, kann die Tatsache verschleiern, dass es viele Möglichkeiten gibt, den Zinssatz zu steuern, zu dem sich Finanzunternehmen gegenseitig Geld leihen. Vor der globalen Finanzkrise von 2008 verfolgten die Behörden eine Reihe von Strategien, die im Wesentlichen auf derselben Idee beruhten: Am Ende eines jeden Tages hatten die Banken insgesamt zu wenig Liquidität und liehen sich sogenannte Reserven von der Zentralbank, die damit den Zinssatz für die Kreditvergabe bestimmen konnte.

Dann begannen die Zentralbanken, Billionen von Dollars zu drucken, um Anleihen zu kaufen, und versuchten so, sklerotische Volkswirtschaften zu stimulieren. Diese "quantitative Lockerung" überschwemmte den Markt mit Reserven, so dass das Bankensystem schließlich keine Kredite mehr aufnehmen mussten.

   Einlagenzinsen wurden zum Leitzins 

Durch diese Änderung wurden die Einlagenzinsen zu den neuen Benchmarks. Die Zentralbanken verfügen über Fazilitäten, mit denen sie den Banken eine Rendite für ihr brachliegendes Geld zahlen - oder eine Gebühr dafür erheben, wenn die Zinsen negativ sind, wie es in der Eurozone der Fall war -, und es ist für die Banken nicht sinnvoll, Kredite unter diesem Satz zu vergeben. Die Federal Reserve hat ihren Übernachtkredit sogar auf Geldmarktfonds ausgeweitet. Da die überschüssigen Gelder nun aber abgezogen werden, ist dieses "Floor-System" in Gefahr.

Seit 2022 haben die westlichen Zentralbanken ihre massiven Bilanzen reduziert. Geschäftsbanken haben Pandemie-Kredite zurückgezahlt und Anleiheportfolios fällig gestellt. Die Fed, die Bank of England und die Bank of Canada, um nur einige zu nennen, sind noch weiter gegangen und verkaufen aktiv Vermögenswerte - die sogenannte quantitative Straffung (QT).

Einige wichtige Stimmen drängen darauf, die Rückkehr zu den alten Verfahren zu beschleunigen. Allen voran Claudio Borio, Leiter der Währungs- und Wirtschaftsabteilung der Bank für Internationalen Zahlungsausgleich, einer Bank für Zentralbanken.

   Borio plädiert für möglichst kleine Zentralbankbilanz 

"Ein Prinzip, das ich persönlich attraktiv finde, ist, dass die Bilanz [einer Zentralbank] so klein wie möglich sein sollte", sagte er zu Beginn dieses Jahres vor niederländischen Zentralbankern.

Bislang scheinen die Notenbanker selbst vorsichtiger zu sein. Dennoch nähern sie sich vorsichtig dem Punkt, an dem die Banken wieder mit Geldknappheit konfrontiert werden könnten. Der Exekutivdirektor für Märkte der BoE, Andrew Hauser, plädierte vergangenen Monat dafür, die Reserven weiter abzuschöpfen, aber nicht zu weit zu gehen.

In einer Rede im Oktober sprach der Leiter der Offenmarktoperationen der Fed, Roberto Perli, von einem Übergang von einem System der "überreichlichen" zu einem System der "reichlichen" Reserven und deutete an, dass eine Reihe von Indikatoren dazu dienen könnte, die Nachfrage nach diesen Reserven zu planen.

Aber schon als der englische Ökonom Arthur Pigou dies 1917 zum ersten Mal vorschlug, war es verdammt schwierig, dieses Ziel zu erreichen. In der Welt nach 2008, in der die Finanzregulierung den Liquiditätsbedarf massiv erhöht hat, dürfte dies noch schwieriger sein.

Die heutigen Vorschriften zwingen die Banken dazu, Portfolios mit sicheren, liquiden Vermögenswerten zu halten und zusätzliches Kapital für die Kreditvergabe vorzuhalten. Ein Großteil ihrer Bilanzkapazitäten wurde durch die massive Emission von Staatsanleihen absorbiert. Hedgefonds sind ebenfalls in den Kauf von Schuldtiteln eingestiegen, nutzen aber zunehmend Tagesgelder. Wenn es eng wird, gibt es mehr Ansprüche auf Liquidität als früher und weniger private Akteure, die diese bereitstellen können.

   Geldknappheit heute schwerer vorherzusehen 

Dies macht Phasen der Geldknappheit unvorhersehbar. Im Jahr 2019, als die Fed eine quantitative Straffung vornahm, kehrte der Markt plötzlich zur Normalität von vor 2008 zurück, was zu einem sprunghaften Anstieg der Marktzinsen führte. Auch im September vergangenen Jahres und zu Beginn dieses Monats kam es zu Volatilität, da die Banken damit zu kämpfen hatten, dass stark gestiegene Angebot an Staatsanleihen zu absorbieren und gleichzeitig ihre Bilanzgrenzen einzuhalten, wie Risk.net berichtet.

In diesem System ist noch unklar, inwieweit die Zinssätze für Kredite an Nichtbanken von dem von der Zentralbank angestrebten Interbankensatz abweichen könnten. Die US-Banken müssen den Geldmarktfonds zunehmend bessere Konditionen bieten, um sie von der Fed-Fazilität und den höher verzinsten Treasuries wegzulocken. Die Terminmärkte deuten darauf hin, dass sich die Spreads im nächsten Jahr ausweiten werden.

In der Eurozone, wo die Finanzlandschaft noch stärker fragmentiert ist, könnten die unbeabsichtigten Folgen noch gravierender sein.

Zentralbanker könnten kleinere Bilanzen attraktiv finden, weil sie beweisen wollen, dass ihre Politik des Gelddruckens umkehrbar ist. Die Entlohnung der Banken ist politisch umstritten, was ein Grund dafür sein könnte, dass die EZB und die Schweizerische Nationalbank in diesem Jahr beschlossen haben, die Verzinsung der Mindestreserven einzustellen.

Die Zentralbanker können jederzeit die Kontrolle über den Geldmarkt zurückgewinnen. Sollte es im Jahr 2024 jedoch zu Volatilität kommen, werden sich die Anleger wünschen, dass eine andere Maxime als die von Borio die Oberhand gewonnen hätte: "Wenn etwas nicht kaputt ist, sollte man es auch nicht reparieren."

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December 18, 2023 09:38 ET (14:38 GMT)