Wenn überhaupt, dann könnten Verschiebungen in der Zusammensetzung der von der Zentralbank gehaltenen Staatsanleihen seit der Einführung von "QT 2" im Juni letzten Jahres die längerfristigen Kreditkosten vor einem noch höheren Anstieg bewahren.
Während die Fed ihre Bestände an Staatsanleihen und Schatzwechseln in dieser Zeit um rund 840 Mrd. USD reduziert hat, ist ihr Bestand an Anleihen mit einer Laufzeit von 10 Jahren oder mehr sowohl nominal als auch als Anteil an den Gesamtbeständen sogar gestiegen.
In der Tat hat der Bestand an Anleihen mit einer Laufzeit von mehr als 10 Jahren einen Rekordwert erreicht: nominal 1,5 Billionen Dollar, was einem Anstieg von 75 Milliarden Dollar seit Beginn von QT 2 entspricht, und 30,5 % aller von der Fed gehaltenen Wechsel und Anleihen, was einem Anstieg von fast 6 Prozentpunkten entspricht.
Die Bestände der Fed an Staatsanleihen aller anderen Laufzeitsegmente - Wechsel, ein bis fünf Jahre und fünf bis zehn Jahre - sind in unterschiedlichem Maße zurückgegangen, sowohl nominal als auch als Anteil am Gesamtbestand, insbesondere im Bereich der ein bis fünf Jahre langen Kurve.
Wenn die Bestände der Fed an langlaufenden Wertpapieren wie andere Teile der Kurve oder überhaupt schrumpfen würden, wären mehr dieser Anleihen für den breiten Markt verfügbar. Alles in allem wären diese Renditen wahrscheinlich höher.
"Das Argument, dass der Anstieg der langfristigen Renditen nicht der QT-Dynamik geschuldet ist, ist zumindest vernünftig und fair", so Benson Durham, Leiter der Abteilung Global Policy and Asset Allocation bei Piper Sandler.
Seltsamerweise ist der Anteil der von der Fed gehaltenen längerfristigen Anleihen am Gesamtbestand während des "QT 1" zwischen Oktober 2017 und Juli 2019 ebenfalls gestiegen, obwohl der Nominalwert ziemlich konstant bei 620 Milliarden Dollar lag.
Durham zögert, den Auswirkungen von QT 2 auf den breiten Anstieg der Renditen zu viel Gewicht beizumessen, da das Programm so gut angekündigt war und die monatlichen Obergrenzen seit über einem Jahr gelten. Lange vor der aktuellen Volatilität.
Joseph Wang, Chief Investment Officer bei Monetary Macro und ehemaliger Senior Trader am Open Markets Desk der Fed, ist jedoch der Ansicht, dass QT ein Faktor ist, der die Renditen nach oben treibt, da es das Angebot an Treasuries erhöht, die der private Sektor halten muss.
Wang räumt ein, dass diese Renditen noch höher sein könnten, wenn die Fed weniger längerfristige Wertpapiere halten würde, weist aber auch darauf hin, dass die Bestände der Fed größtenteils von den Emissionen des Schatzamtes bestimmt werden.
SCHLECHTE LIQUIDITÄT?
Alles in allem ist das 'QT 2' der Fed fast doppelt so schnell wie das QT 1. Es sieht vor, die Bilanz der Zentralbank um bis zu 95 Milliarden Dollar pro Monat zu reduzieren - bis zu 60 Milliarden Dollar an Staatsanleihen und 35 Milliarden Dollar an hypothekarisch gesicherten Wertpapieren.
Die Fed hat keine einzige Anleihe an den Markt zurückverkauft und reinvestiert die Erlöse einiger fällig werdender Papiere in neue Schuldtitel mit ähnlichen Laufzeiten. Allerdings lässt sie einige Wertpapiere auslaufen, ohne sie zu reinvestieren, wodurch sich ihre Bestände verringern.
Seit die Fed mit QT 2 begonnen hat, ist ihr Gesamtbestand an Schatzwechseln und Anleihen von 5,77 Billionen Dollar auf 4,93 Billionen Dollar gesunken. Mehr als die Hälfte dieses Rückgangs um 840 Milliarden Dollar, nämlich fast 500 Milliarden Dollar, entfällt auf Wertpapiere mit einer Laufzeit von fünf Jahren.
Dies ist möglicherweise eher ein mechanischer Effekt, der durch die Emissionen des Schatzamtes ausgelöst wurde. Außerdem fällt eine zweijährige Anleihe schneller aus dem Laufzeitenbereich von einem bis fünf Jahren heraus als 20- und 30-jährige Anleihen aus dem Laufzeitenbereich von 10 Jahren und länger.
Das durchschnittliche Profil der von der Fed gehaltenen Staatsanleihen ist länger als die gesamten ausstehenden Staatsanleihen, und es wird immer länger. Wenn sich die derzeitigen Trends fortsetzen, wird der größte Anteil der von der Fed gehaltenen Treasuries bis Mitte nächsten Jahres 10- bis 30-jährige Laufzeiten aufweisen.
Die massiven Verkäufe am langen Ende der Kurve in den letzten Monaten haben die Renditen in die Höhe getrieben und die Renditekurve steiler werden lassen - eine Entwicklung, die sich negativ auf die Wirtschaft auswirken könnte.
Der Chefvolkswirt des IWF, Pierre-Olivier Gourinchas, sagte am Dienstag, dass der Anstieg der langfristigen Kreditkosten "etwas seltsam" sei, während der Präsident der Minneapolis Fed, Neel Kashkari, sagte, er sei "etwas verwirrend".
Einige verweisen auf wachsende fiskalische Bedenken, da sich das Haushaltsdefizit der Regierung möglicherweise der Marke von 2 Billionen Dollar nähert. Einige verweisen auf die "Laufzeitprämie" - die etwas nebulöse Höhe der Entschädigung, die Anleger dafür verlangen, dass sie das zusätzliche Risiko auf sich nehmen, das mit dem Halten von Wertpapieren mit längerer Laufzeit verbunden ist, anstatt regelmäßig Anleihen mit kürzerer Laufzeit zu verlängern.
Was auch immer die Renditen in die Höhe treibt, die Geschäfte werden abgewickelt und es gibt keine offensichtlichen Anzeichen von Stress oder Liquiditätsengpässen. Zumindest bisher funktioniert der Markt reibungslos.
"Es war eine relativ geordnete Entwicklung, aber die Volatilität nimmt zu. Und Preisvolatilität ist gleichbedeutend mit geringer Liquidität", warnt Wang.
(Die hier geäußerten Meinungen sind die des Autors, eines Kolumnisten für Reuters).
