Die US-Börsenaufsichtsbehörde SEC (Securities and Exchange Commission) prüft die Praxis der Zahlung für den Auftragsfluss (Payment for Order Flow, PFOF), bei der Broker wie TD Ameritrade, Robinhood Markets und E*Trade von Großanbietern dafür bezahlt werden, dass sie Aufträge von Privatkunden an sie weiterleiten, anstatt an die Börsen. Die Überprüfung durch die SEC könnte zur größten Umgestaltung der US-Aktienmarktregeln seit über einem Jahrzehnt führen.

Robinhood macht etwa 75% seiner Einnahmen mit PFOF. Die Handels-App und andere Unternehmen behaupten, dass diese Praxis Kleinanlegern im Durchschnitt einen geringfügig besseren Deal bietet als die Börsen und es ihnen ermöglicht, auf Provisionen zu verzichten und das Investieren zu demokratisieren.

Kritiker sagen, dass die Bezahlung für den Auftragsfluss zu Interessenkonflikten führen kann und Makler dazu ermutigt, ihre Apps und Websites mit videospieleähnlichem Schnickschnack auszustatten, der die Anleger dazu veranlasst, mehr zu handeln, was den Gewinn des Maklers steigert, aber selten die beste Anlagestrategie ist. Großbritannien, Kanada und Australien haben PFOF verboten und Gensler deutete im August an, dass die SEC diesen Weg einschlagen könnte.

Die PFOF geriet im vergangenen Jahr erneut ins Visier, als ein Heer von Kleinanlegern "Meme-Aktien" wie GameStop und AMC kaufte und Hedgefonds, die die Aktien geshortet hatten, unter Druck setzte. Viele kauften die Aktien über provisionsfreie Broker wie Robinhood, die PFOF von einigen wenigen mächtigen Market Makern akzeptieren.

Der größte, Citadel Securities, kontrolliert nach eigenen Angaben 35% bis 40% des gesamten US-Privatkundenauftragsvolumens. Virtu Financial kontrolliert laut einer Analyse von SEC-Daten durch BestEx Research etwa 25%.

Die SEC untersucht, ob Privatkundenmakler PFOF-Kundenaufträge an den Großhändler weiterleiten, der ihnen am meisten zahlt, und nicht an den Handelsplatz, der das beste Angebot macht.

"Wenn eine Partei eine Plattform für den Auftragsfluss bezahlt, kann das im Widerspruch zu einer bestmöglichen Ausführung für einen Privatkunden stehen", sagte der SEC-Vorsitzende Gensler in einem Interview. "Sie bekommen keinen Wettbewerb um jeden einzelnen Auftrag."

Einige Broker wie Fidelity sagen, dass sie gute Aktienkurse für ihre Kunden erzielen und kostenlosen Aktienhandel anbieten können, ohne PFOF zu akzeptieren.

Eine Sprecherin von Robinhood verwies auf eine Studie von zwei Professoren des Massachusetts Institute of Technology, die herausfand, dass Robinhood-Kunden dank PFOF zwischen 2020 und 2021 in den Genuss von Kursverbesserungen im Wert von mehr als 8 Milliarden Dollar kommen.

Ein Sprecher von TD Ameritrade sagte, die derzeitige Marktstruktur liefere "großartige Ergebnisse" für die Anleger und das Unternehmen unterstütze Bemühungen, sie noch besser zu machen.

Gensler sagte gegenüber Reuters, dass ein Verbot der PFOF auf dem Tisch liege, aber er sagte auch, dass die Praxis nur ein Symptom eines umfassenderen Problems sei: Die Börsen konkurrieren nicht auf gleicher Augenhöhe mit dem außerbörslichen Markt, auf dem etwa 40-50% des Handels stattfindet.

Der nationale Benchmark für die Messung des besten Geschäfts ist fehlerhaft, weil er diese außerbörslichen Geschäfte nicht berücksichtigt, fügte er hinzu.

"Hier liegt der Schwerpunkt bei den neuen Marktstrukturregeln: Wie können wir gleiche Wettbewerbsbedingungen fördern?", sagte Gensler.

Die SEC erwägt auch, es den Börsen zu erleichtern, mit den Market-Makern um Aufträge zu konkurrieren, indem sie den Börsen erlaubt, Sub-Penny-Preise anzubieten und die Definition der "bestmöglichen Ausführung" zu ändern, so Gensler und andere Führungskräfte der Branche.

Mehrere Führungskräfte bezweifelten, dass die SEC PFOF tatsächlich verbieten würde. Der CEO von Virtu Financial, Doug Cifu, sagte, sein Unternehmen wäre eines von vielen, die einen solchen Schritt vor Gericht anfechten würden.

"PFOF und Rabatte haben wirklich unglaubliche Innovationen und den Wettbewerb auf dem Markt gefördert", sagte Cifu gegenüber Reuters und fügte hinzu, dass die SEC bei einem Verbot dieser Praxis "mit einem sehr langen Kampf rechnen muss".

Er und andere Führungskräfte aus der Branche sagten, dass die SEC die Offenlegung der Privatkundenbroker verbessern sollte, damit Kleinanleger besser über die Vor- und Nachteile von PFOF informiert sind. Gensler sagte, die SEC prüfe auch die Offenlegung.

"Solange es transparent ist und offengelegt wird, sehe ich keinen Konflikt", sagte Kirsten Wegner, CEO der Modern Markets Initiative, die Unternehmen des automatisierten Handels vertritt.

WETTBEWERBSVORTEIL

Die Befürworter der Anleger unterstützen eine bessere Offenlegung und wollen auch die Wettbewerbsfähigkeit der Börsen stärken, um die Zuverlässigkeit der nationalen Preisbenchmark, die als National Best Bid and Offer (NBBO) bekannt ist, zu verbessern.

Die derzeitigen Regeln für die "bestmögliche Ausführung" verlangen von Privatkundenmaklern, dass sie Kundenaufträge an einen Handelsplatz weiterleiten, der den besten an der Börse angezeigten Preis oder einen besseren anbietet, und die Market-Maker übertreffen den besten Preis in der Regel um den Bruchteil eines Cents.

Börsen können keine Sub-Penny-Kurse anbieten, aber die SEC erwägt, dies zuzulassen. Sie erwägt auch eine Regelung, ähnlich wie in Kanada, nach der Privatkundenmakler Aufträge an der Börse ausführen müssen, es sei denn, der außerbörsliche Preis ist deutlich besser, so Dave Lauer, CEO der Finanzplattform Urvin Finance, und eine weitere Quelle aus der Branche, die über die Überlegungen der SEC informiert ist.

Großhändler verbessern die NBBO-Spanne um 15 %, aber die Verlagerung von Privatkundenaufträgen an die Börsen würde die NBBO-Spannen um 25 % verringern, so eine Studie von Hitesh Mittal, CEO von BestEx Research.

"Institutionelle Anleger und Market Maker würden durch eine Verringerung der Geld-Brief-Spanne besser mit den Börsen um die Handelsströme konkurrieren", sagte er.

Ty Gellasch, Executive Director von Investor Trade Healthy Markets, der das Thema auch mit der SEC erörtert hat, sagte, er erwarte, dass die Behörde klarstellen wird, dass "bestmögliche Ausführung" von Brokern verlangt, den besten verfügbaren Preis zu erzielen und nicht nur eine geringfügige Preisverbesserung.

"Ich erwarte, dass sie der Branche sagen wird: 'Sie müssen den Kunden die besten Preise bieten'", sagte er.