Die Inflation ist in diesem Jahr in weiten Teilen der Welt spektakulär zurückgegangen, aber die Arbeit ist erst zur Hälfte getan, auch wenn die führenden Zentralbanken sich jetzt darauf vorbereiten, ihren aggressivsten Zinserhöhungszyklus in der Geschichte abzuschließen.

Die "letzte Meile" bei der Beseitigung des allgegenwärtigen Preiswachstums wird noch Jahre dauern, so dass eine Lockerung jetzt im Widerspruch zu der Botschaft der politischen Entscheidungsträger vor einem Jahr steht, dass das Vertrauen der Öffentlichkeit eine rasche Rückkehr der Inflation auf das Ziel erfordere, selbst wenn dies die Herbeiführung einer Rezession bedeute.

Doch während sich die Zentralbanker der Welt in einer Berghütte in Jackson Hole, Wyoming, zu ihrem jährlichen Wirtschafts-Brainstorming versammeln, geht die Diskussion dahin, die Zinssätze in etwa dort zu belassen, wo sie jetzt sind - aber länger als vielleicht zuvor geschätzt - anstatt sie weiter anzuheben.

Das Ziel wäre, eine sanfte Landung der Wirtschaft zu gewährleisten, selbst wenn das Preiswachstum hoch bleibt, möglicherweise bis ins Jahr 2024.

Auf den ersten Blick scheint die Verschiebung angesichts der bemerkenswerten Fortschritte bei der Inflation gerechtfertigt. In weiten Teilen der Industrieländer lag das Preiswachstum Ende letzten Jahres bei etwa 10 % und liegt jetzt bei etwa der Hälfte dieser Rate, wobei weitere Rückgänge bereits eingepreist sind.

Dies geschieht jedoch, während der Arbeitsmarkt auf beiden Seiten des Atlantiks außerordentlich angespannt bleibt. Ein wirtschaftliches Paradoxon, das einige dazu veranlasst, sich zu fragen, ob die Inflation unabhängig von der Geldpolitik - und nicht wegen ihr - zurückgeht.

Es wurde erwartet, dass sich der Arbeitsmarkt abschwächen würde, was den Druck auf die Löhne verringern würde. Die Unternehmen entlassen jedoch nicht wie erwartet Arbeitskräfte, zum Teil weil sie immer noch hohe Gewinnspannen erzielen und es sich vorerst leisten können, qualifizierte Arbeitskräfte zu halten.

"Wenn die Inflation sinkt, aber die Arbeitslosigkeit stabil oder rückläufig ist, kann die Fed nicht sicher sein, dass ihre Politik wirksam ist", sagte Steve Englander, Leiter der G10-Währungsforschung bei Standard Chartered. "Sie kann einfach nur Glück haben, dass ein globaler Nachfrageeinbruch oder nicht politikbezogene inländische Kräfte die Inflation nach unten treiben."

NOCH KEINE ARBEITSPLATZVERLUSTE

Die Arbeitslosenquote in den USA ist die meiste Zeit des Jahres bei 3,5% geblieben, und die Quote in der Eurozone ist mit 6,4% auf einem historischen Tiefstand. In Ländern wie Großbritannien, Australien oder Neuseeland liegt die Quote zwar leicht über den jüngsten Tiefstständen, aber immer noch weit unter den historischen Durchschnittswerten.

Das Problem ist, dass eine ernsthafte Disinflation ohne eine Erschütterung des Arbeitsmarktes nicht mit den ökonomischen Standards und den Erfahrungen der Vergangenheit vereinbar ist. So ist die Inflation in den USA im letzten Jahr um 6 Prozentpunkte von über 9 % auf etwa 3 % gesunken. Das letzte Mal, als die Inflation auch nur annähernd so stark zurückging - in den frühen 1980er Jahren - stieg die Arbeitslosigkeit auf über 10 % an.

Diese Diskrepanz veranlasste die deutsche Zentralbank in dieser Woche zu einer Warnung an ihre Kollegen, dass den politischen Entscheidungsträgern noch eine schwierige Aufgabe bevorstehen könnte.

"Es hat sich der Eindruck verfestigt, dass die Inflationsraten dennoch länger über den von den Zentralbanken angestrebten Raten verharren werden", so die Bundesbank. "Insbesondere der anhaltend hohe Lohndruck könnte es schwieriger machen, die Inflation zu dämpfen."

Dennoch ist der Appetit auf weitere Zinserhöhungen gering. Dieser Eindruck wird sich noch verstärken, wenn sich die wirtschaftliche Lage verschlechtert, wie es in Europa der Fall ist.

Die Bank of England hat noch einiges vor sich, aber die Fed und die EZB scheinen darüber zu debattieren, ob nur noch eine einzige weitere Zinserhöhung nötig ist. Die Reserve Bank of Australia und die Reserve Bank of New Zealand könnten bereits fertig sein.

Dies lässt Zweifel an der Entschlossenheit der politischen Entscheidungsträger aufkommen, da die Inflation bis 2024 und möglicherweise bis 2025, dem Ende des aktuellen Prognosehorizonts, über dem Zielwert bleiben wird.

"Die Märkte trauen der EZB nicht zu, das Inflationsziel von 2% zu erreichen ... die Märkte rechnen damit, dass die EZB eine Überschreitung der Inflationsrate akzeptieren wird", sagte Piet Haines Christiansen von der Danske Bank.

In der Tat liegen die längerfristigen Inflationserwartungen für die USA und die Eurozone weiterhin über den 2%-Zielen der Banken. .

Aber wenn keine Lust auf weitere Zinserhöhungen besteht, die möglicherweise eine Rezession und eine Erschütterung des Arbeitsmarktes nach sich ziehen, dann müssen die Zinsen länger hoch bleiben.

Philip Lane, der Chefvolkswirt der EZB, hat diesen Ansatz vielleicht schon vor kurzem angedeutet, als er sagte, das Ziel sei nicht, die Nachfrage zu drosseln, sondern ihr Wachstum zu begrenzen.

"Der Trick besteht für uns darin, sicherzustellen, dass die Nachfrage nicht das Angebot erhöht", sagte Lane in einem Podcast. "Es geht also nicht darum, die Nachfrage tief ins Negative zu treiben. Sie muss nur langsamer wachsen als das Angebot."

BESORGNIS ÜBER CHINA

Der größte Unsicherheitsfaktor, der die Zentralbanker nachts wach halten dürfte, sind die sich rasch verschlechternden Aussichten Chinas. Diese Entwicklung ist fast so überraschend wie der schmerzlose Rückgang der Inflation in den Industrieländern und wird in dieser Woche in Jackson Hole wahrscheinlich ein Thema sein.

Einst erwartete man, dass die chinesische Wirtschaft das globale Wachstum nach der Pandemie stützen würde, doch nun leidet sie an allen Fronten und die People's Bank of China hat bereits die Zinsen gesenkt, um das Wachstum zu stimulieren.

"Außenwirtschaftlich leidet China unter dem rückläufigen Außenhandel. Im Inland ist der Immobiliensektor nach wie vor gefährdet, der Yuan leidet unter Deflationsschüben, und das Land kann immer weniger Arbeitsplätze für seine Hochschulabsolventen schaffen", so Niels Graham vom Atlantic Council.

Die Regierung hat in diesem Sommer eine Reihe von Konjunkturmaßnahmen vorgestellt, die von der Ankurbelung des Verbrauchs von Autos und Haushaltsgeräten über die Lockerung einiger Eigentumsbeschränkungen bis hin zur Unterstützung des Privatsektors reichen, aber Ökonomen gehen davon aus, dass noch viel mehr nötig sein wird.

Ein Großteil der Probleme Chinas ist auf den Immobiliensektor zurückzuführen, der in den letzten zwei Jahren Anzeichen von Stress gezeigt hat. Die Hauptsorge besteht darin, dass jeder bedeutende Ausfall in diesem Sektor das Risiko einer Ansteckung auf den Finanzmarkt erhöhen und sich dann weiter ausbreiten könnte.

Aber selbst im besten Fall wird ein schwächeres Wachstum die Nachfrage nach Importen verringern und die globalen Aussichten erschweren.

"Das Ausbleiben einer stärkeren Stimulusreaktion spiegelt teilweise eine größere Toleranz gegenüber wirtschaftlicher Schwäche wider", sagte Julian Evans-Pritchard von Capital Economic. "Aber es deutet auch auf ein beunruhigendes Maß an politischer Lähmung hin, was darauf hindeutet, dass der Abschwung noch eine Weile anhalten könnte."