Von Stephen Wilmot

KOPENHAGEN (Dow Jones)--Der Ozempic-Hersteller Novo Nordisk wurde letzten Monat zum wertvollsten Unternehmen Europas und überholte damit den Luxusartikelhersteller LVMH, der seinerseits 2021 den Titel vom Lebensmittelriesen Nestlé übernahm. Alle drei Unternehmen sind globale Stars, die die kleinen europäischen Bühnen, auf denen sie spielen, dominieren. Das dänische Pharmaunternehmen ist jedoch ein besonderer Fall. Dies könnte ein Grund dafür sein, dass die Aktie mit einem Abschlag gegenüber der des nächsten Konkurrenten, der in den USA notierten Eli Lilly, gehandelt wird. 


      Übergroße Indexgewichtung

Die 25 Unternehmen, aus denen sich der Index OMX Copenhagen 25 der Nasdaq zusammensetzt, werden derzeit mit einem Gesamtwert von umgerechnet etwa 750 Milliarden US-Dollar bewertet. Allein der Marktwert von Novo Nordisk liegt bei 430 Milliarden US-Dollar. Zählt man nur die im Streubesitz befindlichen Aktien der Unternehmen, wie es der OMXC25-Index tut, wäre Novo Nordisc immer noch mit mehr als der Hälfte des gesamten Index bewertet. Solche übergroßen Gewichtungen sind ein Problem, weil nur wenige Anleger bereit sind, mehr als zehn Prozent ihres Fonds in eine einzige Aktie zu investieren, selbst wenn sie dazu berechtigt wären. Die europäischen Vorschriften für Investmentfonds begrenzen den Anteil einzelner Aktien auf zehn Prozent. In der Praxis limitieren die meisten Verwalter anderer Fonds den Anteil einzelner Aktien ebenfalls, und zwar in Übereinstimmung mit den Benchmarks, denen sie folgen.

Hinzu kommt, dass ein Großteil des europäischen Vermögensverwaltungs-Marktes immer noch auf nationaler und nicht auf europäischer Ebene operiert. Jesper Neergaard Poll, leitender Portfoliomanager bei Danske Bank Asset Management, schätzt grob, dass 125 Milliarden dänische Kronen, umgerechnet etwa 18 Milliarden US-Dollar, dänischen Benchmarks folgen könnten.

Das Ergebnis ist, dass viele dänische Fondsmanager seit Jahren gezwungen sind, die Aktien von Novo Nordisk zu verkaufen. Jedes Mal, wenn die Aktien mehr als zehn Prozent ihrer Bestände ausmachen, verkaufen sie, unabhängig davon, wie sie die so genannten Fundamentaldaten, so zum Beispiel die Aussichten auf Gewinnwachstum, einschätzen. Die Verkäufe haben den Anstieg von Novo Nordisk nicht gestoppt, aber die Aktie hätte sich vielleicht noch besser entwickelt, wenn die einheimischen Anleger mehr davon hätten halten dürfen.

Auf dem weitaus größeren US-Markt, wo Apple als wertvollstes Unternehmen nur etwa sieben Prozent des S&P 500 ausmacht, ist es einfacher, auf Gewinner zu setzen. Dies könnte ein Grund dafür sein, dass Eli Lilly an der Börse besser abgeschnitten hat als Novo Nordisk. Die Aktien des US-Unternehmens werden heute mit dem 48-fachen des voraussichtlichen Gewinns gehandelt, verglichen mit dem 32-fachen des dänischen Rivalen. 


    Eli Lilly mit Alzheimer-Mittel

Für diesen Unterschied gibt es auch fundamentale Gründe. "Eli Lilly hat ein Medikament gegen Alzheimer, das Novo Nordisk nicht hat, sowie sehr gute Daten zu seinem neuesten Medikament gegen Fettleibigkeit", so Neergaard Poll von der Danske Bank. Der amerikanische Aktienmarkt scheint auch bereitwilliger auf medienwirksame Themen wie Gewichtsa bnahme zu reagieren als der europäische, was vielleicht an der höheren Beteiligung von Einzelanlegern liegt.

Der deutsch-amerikanische Industriegasriese Linde hatte aus Sorge vor erzwungenen Aktienverkäufen Anfang des Jahres seine deutsche Börsennotierung aufgegeben. Auf einem Investorentag im vergangenen Oktober zeigte sich, dass die Linde-Aktie in elf von zwölf Fällen schlechter abgeschnitten hatte, wenn ihre Gewichtung vor den vierteljährlichen Neugewichtungsterminen über zehn Prozent des lokalen Dax-Index lag, und besser abschnitt, wenn sie darunter lag. Linde machte sich nicht die Mühe, etwas gegen diesen Effekt zu unternehmen, bis der Aktienkurs im Jahr 2022 in eine schwierige Phase geriet. Auch Novo Nordisk kann diesen Effekt leicht ignorieren, solange die Gewinne sprudeln. Die Aktie ist in diesem Jahr um 44 Prozent gestiegen, nachdem sie im August an einem einzigen Tag um 17 Prozent zugelegt hatte. Das war, als das Unternehmen bekannt gab, dass Wegovy das Risiko von Herzinfarkten, Schlaganfällen und kardiovaskulären Todesfällen nachweislich um 20 Prozent senkt.

Was könnte Novo Nordisk tun, um den erzwungenen Verkauf zu stoppen, wenn sich die Lage für das Unternehmen irgendwann verschlechtern sollte? Die Antwort Lautet: nicht viel. Im Gegensatz zu Linde, das auf eine Börsennotierung in den USA zurückgreifen konnte, ist Novo Nordisk zu sehr in seinem Heimatland verwurzelt, um einen Umzug in Erwägung zu ziehen. Auch von aktivistischen Anlegern wird Novo Nordisk kaum Druck bekommen, da 77 Prozent der Stimmen in seiner Zwei-Klassen-Aktienstruktur im Besitz einer Stiftung sind. In Wirklichkeit sind die technischen Aspekte des Aktienbesitzes vielleicht weniger ein Problem für Novo Nordisk als für all die globalen Investoren, die in den letzten Jahren die Aktien von dänischen Fondsmanagern gekauft haben. Jeder, der zum Teil wegen des Bewertungsgefälles gegenüber Eli Lilly investiert hat, muss sich darüber im Klaren sein, dass zumindest die technischen Gründe für den Abschlag erhalten bleiben könnten.

Novo Nordisk kann vielleicht anderen bei ihren Gewichtsproblemen helfen, aber es kann nicht so einfach seine eigenen lösen.

Kontakt zum Autor: unternehmen.de@dowjones.com

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October 24, 2023 04:00 ET (08:00 GMT)